预期机制在很大程度上影响预购者与开发商的市场行为，对预期机制的作用机理进行探究，能更好地解释预售商品房价格上涨的动因。预期机制影响需求变化的经济学解释表明：在预期下一期的价格不变时，现期价格与需求成反向变动关系；假如预期某种商品价格将上涨时，购买者会增加这种商品的现期需求；反之，购买者会减少现期需求。商品房作为具有消费与投资性质的商品，对上述经济规律的表现更为明显。预期机制影响供给变化的经济学解释表明：在预期下一期的价格不变时，如果产品价格上涨，则厂商供给增加；当现期的商品价格不变时，厂商预期这种商品的价格上涨时，会对本期的产品进行惜售囤积，从而使其供给减少。商品房作为建设周期较长的商品，短期供给弹性较小，对上述经济规律的表现也更加明显。从需求方来看，购房者基于对房地产政策和宏观经济形势的理解形成对房价走势的判断和预期，并根据自我财富资源约束作出最优的购房决策。当商品房需求增加导致预售商品房价格上涨时，人们会预期下一期的商品房价格上涨，有居住需求的购房者会由于求廉动机与求实动机的驱动选择提前购房；有投资需求的购房者会由于求廉动机的驱动选择购房，从而导致商品房需求进一步增加。从供给方来看，房地产开发企业在市场走势看好的情况下，预期未来的商品房价格会上涨，就会囤积商品房，以待价格更高时出售赚取更大的利润，使市场供给减少。同时，开发商会利用市场信息不对称，不断地向潜在购房者宣传房源紧张、商品房价格不断上涨的虚假信息。一旦购房者与开发商对未来商品房价格的预期得到证实，将会导致商品房市场需求进一步增加和因惜售造成的供给进一步下降，使下一期商品房价格继续上涨。由此可见，预期通过作用于商品房市场需求和供给，使商品房现期价格变化与未来预期价格变化是同方向的。这就是Azariadis（阿扎利艾迪，1981)提出的“自我实现的预期效应”：随着未来预期价格的上升，现实价格真的会上升。[7]
二、基于机会成本理论对预售
商品房价格的理性波动幅度分析在确定我国预售商品房价格的理性波动幅度时，主要参考的依据有GDP增长率、城镇人均可支配收入增长率、CPI增长率、土地交易价格增长率等。[8]下面以投资机会成本理论分析预售商品房价格的理性波动幅度。以P1、P2分别表示商品房预售期期初、期末的售价，则P2-P1表示商品房价格在预售期内变动的大小。购房者购买预售商品房实际上是为开发商提供了一笔无息贷款，为了补偿购房者的机会成本，预售商品房价格低于现房价格在理论上是合理的。市场实践表明，预售商品房和现房之间价差的大小与当期宏观经济条件、商品房市场状况、预售期的长短等因素相关。根据机会成本理论可知，预售商品房和现房之间的价差应能补偿购房首付款在预售期内用于其他无风险投资中所取得的最大收益。即：P2-P1=max｛I1，I2，I3…In｝（其中，In表示第n种无风险投资的收益）市场中无风险投资渠道主要包括：国债、银行存款、企业债、保险等。国债收益率相对较高，通常以国债表示最大收益的无风险投资。假设：购房者购买预售商品房的总价为M元，首付比例是30%，购买预售商品房开盘至现房交付的时间为一年，2012年一年期凭证式国债票面年利率为2.94%，则同一项目预售商品房一年内理性的价格上涨率K0=（P2-P1）/P1=0.3M×(1+2.94%)/M=0.309%，月均上涨率p=0.0257%。根据国家统计局公布的统计数据显示，2012年12月份，北京、上海、广州、深圳四个一线城市的新建商品房价格平均同比增加1.325%，[9]是同期商品房价格理性波动幅度的4倍多。这表明，预售制度对商品房价格的推动作用明显，预售商品房价格的波动幅度已经超出了理性范围。
三、建议措施
（一）完善房地产开发企业的融资机制
购房者的求廉动机与求实动机、房地产开发企业的牟利动机与融资动机是驱使预售商品房价格不合理变动的重要原因。购房者的两个消费动机与开发商的牟利动机客观存在，而能够改变的是开发商利用低开高走的预售商品房价格走势来进行融资。据了解，当前房地产行业融资渠道相对单一，开发商对预售款的依赖程度较高。因此，有必要创新并完善房地产开发企业的融资机制。作为房地产开发企业，要积极通过股权融资、发放债券、投资信托、社会基金融资等方式来开辟多样化的融资渠道。作为政府机构，要加强法制建设与政策支持，优化房地产开发企业的融资环境，推动我国房地产金融业的发展。通过以上两种途径，降低开发商对预售资金的依赖度，增加持有成本，抑制其“捂房惜售”的动机，提高预付款的安全度。
（二）规范预售商品房价格变动行为
预售商品房价格的不合理变动，与房地产开发企业违法违规的价格行为有直接联系。地方价格主管部门要联合房地产主管部门，加强对预售期间商品房价格变动的监管，适当利用行政手段规范开发商的定价与调价行为，并强化信用机制建设，利用信用监管手段进行规制。1.规制房地产开发企业的定价行为对于预售商品房定价明显不合理的行为，房地产主管部门可以要求房地产开发企业修订或重新申报预售方案；价格主管部门要完善商品房预售价格审核制度，对备案价格明显偏高的房地产项目，可以要求开发商修改并重新进行价格备案。2.严格执行预售商品房价格备案制度为避免房地产开发企业虚假低价备案，以备提价，再打折促销步步抬高房价，可以在实施价格初始备案或重复备案时，设置一定的变动幅度，其后一定时期内，实际成交价格（包括打折后的成交价格）相对于备案价格的变动不得超出该变动幅度。房地产开发企业若在允许的调价幅度内实施提价，在备案前必须提交书面材料说明提价理由，经价格主管部门审核同意后方可执行。3.完善商品房明码标价制度价格主管部门要严查明码标价内容是否齐全，备案价格、网上公示价格和现场明码标价是否“三价统一”，是否有误导的标价信息，对违规的明码标价行为进行行政惩处。4.打击捂盘、囤房及哄抬商品房价格的行为目前，这种行为尚且没有相关的法律条文和依据，主要依靠地方的法规进行控制，难以进行处罚。[10]对于捂盘、囤房行为，可以考虑加大捂盘的持有成本来进行约束和规制。对于哄抬商品房价格的行为，要在有关房地产信息的网站上予以曝光和通报批评，并给予一定的经济与行政处罚，情节严重的可吊销违法主体的营业执照。
（三）引导市场形成合理的商品房价格预期
各地房地产主管部门和价格主管部门要加强对预售商品房市场运行情况的动态监测，加快完善房地产市场信息系统，建立健全商品房成交价格申报、市场监测分析和信息披露机制，以帮助购房者形成合理预期，引导居民理性进行住房消费。
（四）抑制预售商品房的投机需求
虽然中央政府对保障性住房建设开始重视,并试图将金融工具与保障性住房“联姻”进行试点。但REITs本身是一个市场化工具,将和行政意志主导下的保障房联姻,也许将有很长的路需要探索。
浦东版REITs模式将出炉
REITs方案已经准备多年,中间几经调整,一直未得到审批。然而中央对保障性住房推进的三令五申,为REITs打开一扇新的窗口,相关政府部门和机构从中发现了新的契机。最终试点方对方案的募集资金投向都进行了调整,明确为用于当地保障房建设,上海方面希望在今年底开始实施。
“预计国务院会在今年年底或明年年初批准REITs项目。我们浦东进行保障性住房REITs的研究,是作为上海的试点,为解决保障性住房融资难问题探索一条新路。”上海浦东新区金融局相关人士说。
8月18日举行的浦东金融核心功能区建设新闻通气会上,从华尔街回来的浦东新区金融局局长施海宁明确表示,浦东新区将会把REITs募集资金用于保障性住房建设,而资产池方面则被确定为陆家嘴集团、张江集团、外高桥集团、金桥集团在内的四大国企商业、工业等优质资产,年租金收入估算约4.7亿元,拟募资总规模35亿元。其大体模式是,相关物业资产每期的租金收入,在扣除营业税后划入托管银行的信托账户,由资产管理公司发出分配指令,托管行负责分配。
据悉,REITs将帮助地方政府进行保障性住房开发建设的融资,而未来,也不排除政府通过收购、返修部分老公房,来改造成为公租房。按照浦东新区的规划,今年计划开工建设的公共租赁房面积达到40万平方米。据了解,上海地产集团很可能成为这些项目的承建方,正积极地为上海公租房REITs试点做准备。
当REITs与保障房联姻
7月15日,住建部召开保障性住房建设工作会议,“要求各地立即制定保障性住房三年建设规划,将其与房地产调控联系起来”。8月,国务院副总理要求各地“以更大的决心、更有力的措施,多渠道增加资金投入,加快保障房的建设”。决策层一系列的动作,正被业界解读为“加快保障房建设已经成为下半年调控的重点”。
REITs是一种公募基金产品,它通过打包相关物业的所有权或收益权,以租金形式回报给基金持有人。一般而言,国外的REITs分两种方式运作:其一,是将REITs所募资金集中投资于写字楼、商场等商业地产,并拿这些物业所产生的现金流作为收益分给REITs的购买者;其二,是原物业发展商将旗下部分或全部经营性物业资产打包设立REITs,把收益权均等地分割成若干份收益凭证,出售给投资者,然后定期派发红利,这给投资者提供的是一种类似债券的投资方式。开展REITs试点是国家重点推进的重大金融创新,上海版REITs为第二种运作方式,通过建立资产池设立REITs并募得资金。
但是,当REITs与保障性住房联姻将会出现什么效果,现在还不得而知。因为目前市场化程度较高的工业地产和商业地产的租金收益还不能覆盖REITs的收益率要求,而保障性住房的租金收益率更低。据长江商学院金融研究中心主任曹辉宁介绍:“在北美REITs成熟的市场,基本没有单纯投资于廉租房的REITs,国内保障房政策的连续性,将成为保障房REITs是否能成功推出的关键。”
不过在目前新政调控下,各级政府与企业对保障性住房的参与度都相对增加,REITs此前面临的市场层面的尴尬也正在被政府的强力推动所消解。
“泛保障”化探路
以廉租房或保障房为主体打包REITs,为保障性住房建设融资,在房地产宏观调控未松口的当下,看起来是较为应景和务实的选择。事实上,中房集团前董事长孟晓苏早在几年前就介绍过廉租房REITs在中国的可行性。政府近来在保障房领域的发力,也加强了市场对这类产品推出的预期。看来浦东新区REITs试点获批只是一个时间问题。
近年来,持续推高的上海房价已令很多外地人才望而却步。而REITs若顺利推出,将很大程度上为当地解决保障房建设的融资问题,浦东新区政府已提出到2011年建设3.7万套人才公寓的目标,按照规划,当地还将再建设公共租赁房500万平方米。
一、中国房地产市场的并购形势
（一）并购规模：并购数量略有下降、并购金额高位增长2014年中国房地产市场的并购交易较去年在数量上有一定幅度的下降，但仍保持与相当的高位，同时并购金额大幅增长，平均交易股权比例也有所上升。2014年，中国房地产市场共发生了407起并购交易，较2013年下降了27.45%；披露金额的并购案例总计365起，共涉及交易金额530.16亿美元，较2013年大幅增长65.36%；平均并购金额为145.25万美元，较2013年也大幅增长126.97%；平均交易股权比例52.07%，较2013年提升2.76个百分点。从这四个数据的对比可以看出，目前中国房地产企业的分化已经较为显著：一面是资金流动性较为充足的房企在楼市下行周期内依然持续经营，另一面则是资金链紧绷甚至断裂的房企不得不通过大量出售股权进行并购交易以谋生存。
（二）交易状态：已完成和进行中的案例有所下降、已失败案例大幅增加2014年中国房地产市场的并购交易虽然延续了13年的火热态势，但由于楼市处于调控下的整体下行环境，致使以房企为标的并购交易变得更为谨慎，不仅开展并购洽谈的案例数量有所下降，进行并购交易沟通的时间更长，并购交易失败的概率也大幅增加。从并购交易的案例数量分布来看，2014年，中国房地产市场407起并购交易案例中，有301起处于交易进行中，较2013年下降了11.47%，占全部并购交易案例的73.96%；97起并购交易案例已完成，较2013年下降了55.71%，占全部并购交易案例的23.83%；9起并购交易案例已失败，是2013年的四倍多，占全部并购交易案例的2.21%。从并购交易的案例金额分布来看，2014年，中国房地产市场407起并购交易案例中，处于交易进行中的案例共涉及金额386.09亿美元，较2013年大幅增长75.76%，占全部并购案例总金额的72.82%；已完成的交易案例共涉及金额47.49亿美元，较2013年下降了52.79%，占全部并购案例总金额的8.96%；已失败的交易案例共涉及金额96.58亿美元，这一数额是从2008年至今七年来的最高值，占今年全部并购案例总金额的18.22%。
（三）国内外并购情况1.国内并购案例数量有所下降，但金额却持续增加2014年尽管整体的房地产调控氛围并未改变，但在“分类调控”的政策方针下，地方政府逐渐放松了限购，央行年末又持续推出了放松房贷和降息的新政，从而使得房地产的融资环境较2013年有所缓解，国内房地产并购市场的并购案例数量也随之有所下降，但调控下房地产市场的转型迫使进入并购市场的房企不得不大量出售股权获得资金，从而使得并购金额持续大幅增加。2014年，国内房地产并购市场共发生382起并购交易案例，较2013年下降了30.04%。其中，披露金额的349起并购案例共涉及交易金额393.68亿美元，较2013年则大幅增长了43.74%。2.海外并购进入高峰期在国内房地产市场风险日趋增大的同时，海外房产由于低廉的价格、优越的品质和较强的保值增值性正吸引越来越多的中国企业加入并购投资浪潮中。今年以来，除了复星、万达、禹州地产、碧桂园等传统房企纷纷在海外进行大手笔的并购投资外，中国人寿、泰康人寿、建设银行、中国银行等险资和金融机构也在海外花费巨资收购物业，房地产海外并购已经进入火热的高潮期。2014年，国内企业对海外房地产的并购案例共发生了20起，是2013年的两倍多。其中，披露金额的并购案例有11起，共涉及交易金额129.88亿美元，较2013年大幅增长了187.58%；平均交易股权比例71.50%，较2013年提高了6.5个百分点。3.外资并购增长显著在中国企业加快“走出去”步伐的同时，外资企业也将更多的目光投向了国内的房地产并购市场。2014年，中国房地产市场的外资并购案例共发生了5起，与2013年基本持平；其中，披露融资金额案例5起，共涉及交易金额6.6亿美元，较2013年大幅增长了320.16%；平均交易股权比例为90%，较2013年提高了28.33个百分点。
（四）交易类型：收购依然是最主要的并购方式但比例有所下降，而合资设立与资产收购方式则持续增加尽管中国房地产并购市场在持续升温，但通过收购方式进行并购交易的比例却在不断下降，而利用合资设立与借壳上市方式进行并购交易的比例则持续上升。这主要是因为虽然今年房地产市场遇冷造就了不少价值低谷，有利于抄底并购，但由于企业间经营模式与文化传统都有一定差异，简单收购容易造成“消化不良”，而合资设立与资产收购这两种方式能在有效的获得市场空间的同时规避潜在合并风险，因而受到了并购企业的青睐。从并购交易类型的案例数量分布来看，2014年，在中国房地产市场407起并购交易案例中，272起并购案例是通过收购方式进行的，较2013年下降了33.17%，占全年并购交易案例的66.83%，较2013年下降了5.72个百分点；66起并购案例是通过合资设立方式进行的，较2013年下降了22.35%，占全年并购交易案例的16.22%，较2013年提高了1.06个百分点；53起并购交易是通过增资方式进行的，较2013年下降了7.02%，占全年并购交易案例的13.02%，较2013年提高了2.86个百分点；12起并购交易是通过资产收购方式进行的，较2013年增长了33.33%，占全年并购交易案例的2.95%，较2013年提高了1.34个百分点。从并购交易类型的案例金额分布来看，2014年，在中国房地产市场披露金额的365起并购交易中，通过收购方式进行并购交易所涉及的金额为332.86亿美元，较2013年增长了33.99%，占全年并购总额的62.78%，较2013年下降了14.7个百分点；通过合资设立方式进行并购交易所涉及的金额为43.63亿美元，较2013年大幅增长232.40%，占全年并购总额的8.04%，较2013年提升了4.04个百分点；通过增资方式进行并购交易所涉及的金额为28.33亿美元，较2013年增长了60.24%，占全年并购总额的5.34%，与2013年基本持平；通过资产收购方式进行并购交易所涉及的金额为13.36亿美元，较2013年下降了31.81%，占全年并购总额的2.52%，较2013年下降了3.59%。
二、中国房地产并购市场的发展趋势
（一）房地产并购浪潮是“后均衡时代”的必然趋势2014年以来，由于信贷政策的收紧和楼市的整体下行，大量房地产企业资金链趋于紧张，一些实力雄厚的传统房企也难以自保。融创收购佳兆业就是其中的典型案例。根据欧美发达国家房地产行业的发展规律，并购是地产白银时代必然的发展趋势。美国住宅市场集中度主要通过并购融合的方式提升，TOP5开发商市场占有率从1989年的7.13%提高至2004年的14.95%，到2006年迅速上升至22.51%；1995年至2009年，Lennar、PulteHomes和Horton三大开发商共进行了47次并购。而根据博势智库统计数据显示，2014年，中国房地产市场共发生了407起并购交易，披露金额的并购案例总计365起，共涉及交易金额530.16亿美元，较2013年大幅增长65.36%。尽管2014年四季度至今，央行推出了一系列的刺激性政策，但由于房地产行业的整体转型和高库存压力，以及商业银行强化“风险控制”的考虑，预计房地产企业资金紧张的局面会在2015年下半年很难有较大的改善，而具有雄厚资金的优质房企则将抓住逆势并购扩张的契机，驱动行业整合，提高行业集中度。
（二）房地产基金将逐渐由债权投资走向股权基金近年来由于国家对房地产的持续调控，信贷政策收紧使得银行融资难度加大，房地产私募基金作为“体制外”的融资渠道，日益受到开发商的重视。根据清科数据显示，2013年的募资金额较2012年有较大幅度的增长，幅度达到79.1%，募资总额达到106.67亿美元。根据中原研究中心数据显示，在2014年房地产私募基金总体规模飞速上涨，增速超过200%。预计当前房地产私募基金存量已达6000亿元，到期时间则约为明年二季度。但由于目前房地产开发商正面临着债务压力和高库存压力，而房地产私募基金的显著特点是其对投资收益率要求远超其他渠道，且到期即要求偿付，再次展期的难度非常大。未来以债权为主的房地产基金将面临极大的偿还风险。而股权基金由于是自己持有，长期经营，在选择合作方时对信用、运营能力、盈利能力等都有更为详尽的调查，因而具有更强的抗风险能力。此外，商业地产、养老地产、旅游地产等近年来快速发展的持有型房地产细分市场也更适合股权性基金介入。因此，未来的房地产基金将逐渐由债权投资走向股权基金。